来源丨深蓝财经
撰文丨符小茵
上市4个多月，“杭州六小龙”群核科技（0068.HK）的股价犹如坐上了过山车，股民也跟着大喜大悲。
作为“杭州六小龙”中最早上市的群核科技，日前股价较上市初的高点已回撤超八成，市值蒸发超600亿港元。
市值跳水背后，市场已经不迷信“空间智能第一股”的光环了，市场开始问“空间智能第一股”要业绩。
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市场祛魅“空间智能第一股”
上市初期，群核科技有个非常靓丽的头衔——“空间智能第一股”。
什么是空间智能呢？简单来说，AI要理解物理世界，需要大量三维数据作为训练基础。
而据招股书披露，群核科技通过自家的空间设计软件“酷家乐”在过去多年中积累了庞大的数据资源，包含超4.8亿个3D模型及空间设计元素，其中约6000万个可公开调用，这被视为一座“数据金矿”。
群核科技官网显示的空间智能蓝图
群核科技也希望将这些数据能力对外开放，为机器人、AR/VR等智能设备提供训练环境，从而进入一个想象力更大的市场。围绕这一方向，群核科技在2024年推出了空间智能平台SpatialVerse，并与智元机器人等企业展开合作。
“空间智能”听起来就非常高大上，资本市场对这个概念也很上头，认为其有望凭借场景数据优势抢占具身智能风口。这股热情也延续到了二级市场上。
上市前，群核科技公开发售阶段获1590.56倍超额认购，国际发售获14.46倍认购。上市首日收涨144.09%，次日再涨101.29%，第三个交易日冲上48.50港元，触及历史峰值，较发行价7.62港元暴涨超530%，公司总市值也突破800亿港元。
然而狂欢仅持续三日。4月22日起股价连续下挫，5月跌破20港元，6月跌至11至12港元区间。7月一度跌破发行价，彻底抹平上市初期全部涨幅。成交量从上市初期数十亿港元断崖式下滑至千万港元级别。截至9月4日收盘，市值较巅峰时期已蒸发超600亿港元。
市场的情绪为何转变如此之快呢？问题出在商业化上——现在来谈“空间智能”的回报，还太早。
招股书上其实也写得很明白：2024年，SpatialVerse的客户只有8个，收入340万元；到了2025年，客户翻了一倍，但总数也才16个，收入520万元。而520万元，占比不到群核科技当年营收的1%。
事实上，群核科技赖以赚钱的平台是前文中的“酷家乐”。2025年，公司约97%的收入都来自“酷家乐”及其海外版的订阅服务。
换句话说，比起“空间智能第一股”，财报中的群核科技更接近一家家装SaaS软件服务商的定位。
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底色仍是家装SaaS软件服务商
抛开空间智能第一股的滤镜和想象，从2026年上半年财报中，能看到一个怎么样的群核科技呢？
今年上半年，群核科技营业收入为4.05亿元，同比增长1.5%，与往年相比，增速有所放缓；净利润为-1.46亿元，仍处于亏损状态，但亏损额度有所收窄。经调整后的净利润为5542万元。
4.05亿元营收中，订阅服务贡献了97%。而结合招股书的解释，订阅服务收入全部来自“酷家乐”及“酷家乐”海外版Coohom这两大家装设计软件平台。
这也意味着，截止到6月末，家装设计软件服务仍是群核科技的业务基本盘。这方面的毛利率其实相当漂亮——2026年上半年高达83.8%。
这部分客户也在稳定增长，但是净收入留存率（NRR）持续下降。总客户NRR从2023年的106.1%下滑到上半年的94.4%；企业客户NRR由106%下滑到96.4%。大客户（年贡献20万及以上）NRR降幅更明显，从115.5%降到101.8%。
即便NRR下降，但总的来说，客户还在增多，毛利率也客观，为什么群核科技还常年亏损？答案藏在费用开支中。
2026年上半年，群核科技行政、营销、研发开支都在涨，合计约3.73亿元。
这也解释了，为什么群核科技2025年可以扭亏——因为做了费用控制，研发开支从2024年的3.37亿元降至2025年的2.9亿元，销售及营销开支从3.26亿元缩减至2.74亿元，仅这两项就省下近1亿元。
看完主业，再看新业务。2026年上半年，群核科技AI新应用及新产品收入为3100万元，同比增长177%。新业务增长速度虽然很吓人，但是金额放到总收入中来看，占比仍很小，不到8%。
其中，基于传统业务酷家乐上的AI智能设计平台获得总订单金额超过2000万元；空间智能平台SpatialVerse总订单金额680万元。
拆解完半年报，也就不难看到“素颜”状态下的群核科技——“空间智能”是它指向未来的叙事，“酷家乐”才是当下的基本盘。
“空间智能”的新故事能走多远，还有待时问验证。群核科技的燃眉之急，是把主营业务做大做强，早日实现稳定盈利。
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结语
随着AI科技企业扎堆出现，资本市场已经越来越不愿意只为“AI故事”付钱了，而是开始要求AI真正进入收入、利润和现金流。
群核科技恰好是一个非常典型的案例——它的AI故事没有破灭，只是还拿不出更诱人的业绩证明。
而兑现AI故事之前，群核科技需要认真考虑，如何靠主营业务把自己留在牌桌上。
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责任编辑：刘万里 SF014
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